美联储努力实现政策“软着陆”

　　本周，除了苏格兰独立公投，市场最关心的事件莫过于刚结束的美联储例会了。此次美联储并未在声明中删除QE结束后“相当长一段时间”维持超低利率的措辞，缓解了市场对提前加息的担忧。同时，决策者们对今明两年利率的预测上调则显示未来加息速度可能更快。受此影响，当天美股温和上涨，美元指数上涨，美债收益率收涨，金价和油价则下跌。为了便于读者全面、深入了解此次美联储例会结果及其市场影响，本报特策划一组稿件，敬请留意。

　　北京时间18日凌晨两点，美联储9月货币政策声明新鲜出炉。在最新的利率决议中，美联储继续维持联邦基金利率目标区间在0~0.25%不变，并缩减每月购债规模至150亿美元。结果显示，美联储并未像市场猜测的那样在其声明中去除“相当长一段时间”等关键表述，并小幅下调了经济增长预估。这固然给市场一种安慰。然而在随后的新闻发布会阶段，美联储主席耶伦的措辞则继续模棱两可。对于加息时点，她一方面表示可能会提前加息，且加息速度会更为激进，同时也表示可能会以更慢的速度启动加息，一切取决于未来的经济数据。

　　对于上述相互矛盾的说法，分析普遍认为，在看似鸽派倾向的表象下，美联储本质上并未放慢由鸽转鹰的步调，尽管重申“相当长一段时间”维持低利率以及“劳动力市场利用率仍不足”的措辞大大缓解了市场对提前加息的担忧。眼下，由于加强市场沟通、管理好市场预期已成为美联储的重要任务之一，在就业等关键指标还未彻底调整到位的情况下，美联储不会轻易释放明确的加息信号。就现阶段而言，加息时点仍然待定，低利率环境还将持续一段时间。

　　关键措辞未作调整

　　缓解提早加息担忧

　　眼下，美联储已进入即将结束大规模资产购买的敏感时期，本月例会又正值美联储季度性的政策发布，包含政策声明、最新经济展望和联储主席新闻发布会这三大部分。如此庞大的信息量为市场提供了把脉未来政策动向的好机会。

　　在本月议息前，作为本次议息前重要的参考依据，7月会议纪要显示美联储决策者中主张提前加息的鹰派势力明显增强，因此，市场开始揣测最新决议可能在政策措辞上出现重大调整，其中有关“在退出QE后，基准利率还将在相当长一段时间内维持在当前水平”中“相当长一段时间”的表述或被删除。如果没有删去，则意味着美联储在未来收紧政策方面比较谨慎，若去掉则表明美联储很可能提前加息。这成为本次议息的最大看点。

　　事实证明，美联储还是沿用了“相当长一段时间”的表述，这意味着在今年10月结束QE之后，美联储不太可能在明年一季度加息。这对市场无疑是一种安慰。当天，美元汇率在小幅下跌后大涨，美股上涨，美债收益率走高。

　　耶伦讲话兼顾平衡

　　由鸽转鹰步调未变

　　熟悉耶伦讲话的大概都知道，这位美联储史上首位女掌门人的“太极功底”相当了得。本次也不例外。在新闻发布会环节，耶伦的措辞可谓滴水不漏。对于政策声明中小幅下调2014年经济增长预估的做法，耶伦坦言当前的经济表现依然不够强劲，并进一步指出美国就业市场存在资源利用不足的情况，表示美联储将继续讨论失业率是否能反映就业市场资源利用情况。换言之，在过去单纯以就业人数、失业率为考察指标的基础上，美联储还将加入对劳动参与率和时薪增速等全新指标，焦点已转移到还有多少劳工潜力可以挖掘上。

　　当然，在表明就业市场弊端的同时，耶伦也承认广泛的劳动力指标已经呈现改善，还特别提到了劳动参与率下滑一定程度上是周期性的，这意味着美联储对此心中有数。耶伦还指出政策声明中对通胀表述有了细微变化，年初以来通胀持续低于2%的可能性在降低。这与7月会议纪要显示的通胀率加速回升的信息一致，表明美国经济复苏仍在继续。此外，反对派要求美联储修改前瞻指引并提早撤出超级宽松政策，显示联储内部的鹰派声音在增强。这些信息足以确认美联储稳步收紧货币政策的决心。

　　加息节奏悬而未决

　　全球货币环境仍宽松

　　未来的货币政策演化路径会是怎样的？低利率政策还会维持多久？何时停止购债？何时加息？对于外界最关心的这些话题，遗憾的是，本次会议给予的信息依然有限。美联储仅表示，关于未来退出策略，联邦基金利率仍将是货币政策的关键利率，并将为其设立目标区间，而非之前的单一点位。超额准备金率和逆回购工具也是货币政策正常化的主要工具，且不排除追加其他工具的可能。至于加息时点，美联储口风未变，依旧坚称一切取决于经济数据的表现。

　　这即是说，美联储还将在未来一段时间内继续维持低利率的货币环境。在其正式收缩资产负债表之前，全球货币环境依然宽松，这也留给其他国家主动调整利率以及制定合理应对策略一些时间和空间。这样看来，较之美联储下调经济增长预期和失业率改善程度预期隐射出的基本面风险而言，加息风险似乎并不迫切。眼下，全球各经济体的联动性增强，美国很大程度上也被全球经济环境所影响，加之新的经济增长点的缺失，经济复苏依然是温和的，美联储的加息时点还具有较强的不确定性。

　　但不管怎样，美联储加息趋势是不可逆的，只是节奏快慢的差别。目前，市场关注点已转移到今年剩下的两次会议上。据悉，这两次会议将分别在10月28日至29日以及12月16日至17日举行。基于本月会议中依然谨慎的做法，美联储不太可能在10月会议上有较大动作。因此，市场倾向于认为今年12月的会议推出加息前瞻指引的可能性更大。