松辽汽车并购蛇吞象 造富四位影视明星

　　8月14日，停牌近两月之久的松辽汽车(600715.SH)推出了一份“蛇吞象”的非公开发行预案。公司复牌后股价直接封上涨停，授予8.04元，全天涨幅9.99%。

　　据公司当天发布的公告称，公司拟向文资控股、耀莱文化、君联嘉睿等主体非公开发行股份60925.92万股，拟募集资金总额39.48亿元，全部用于收购耀莱影城100%股权、都玩网络100%股份及补充流动资金等。

　　此次发行后，公司的实际控制人也将发生变化，文资控股将取代北京经开区国资办成为公司新任实际控制人。届时，公司主营业务也将增加影城运营、影视投资制作、文化娱乐经纪和网络游戏的开发运营。

　　在深圳一家私募机构负责人看来，“在当前壳资源仍是A股稀缺资源的情况下，松辽汽车这起并购案例把A股精髓运用到了极致。公司竟然以不到300万元的净资产做到40亿元的并购规模。”

　　截至今年上半年，松辽汽车每股净资产仅有0.0133元，按公司2.24亿股的总股本计算，其净资产规模仅有297.92万元。

　　当天，作为买方机构代表，交银基金一位内部人士对21世纪经济报道记者直言，A股市场还是热衷于“讲故事”。对于一些符合潮流趋势的热门行业，二级市场给予了高估值溢价。“不过，我们认为，应该警惕这类"形重于实"的财务并购。表面看来，部分并购标的通过业绩对赌锁定二三年内的业绩，而实质上业务整合缺乏协同效应，或者收购后对标的公司的管理层难以有效管控和激励，由此往往会产生投资陷阱。”该人士称。

　　高位跟风影视、游戏

　　对此，西南证券一位并购部人士对21世纪经济报道记者表示，当前，传媒产业正处于入一个产业并购极度活跃的时代。

　　“主要是在二级市场并购造富效应带动下，行业整体景气度与产业扩展动力依然很强，跨行业资本仍在不断注入。使得通过并购相关标的进入传媒板块的上市公司不断增多，迄今游戏、电影收购借壳案例已超过 20家。”该人士称，“我们认为，一级市场的交易价格是交易双方多次协商的结果，可以充分反映交易双方对公司基本面的理解。”

　　此前，松辽汽车在A股市场已有着“重组专业户”的称号。包括此次重组在内，这已是松辽汽车自2009年停产以来的第三次重组。

　　如今，公司又跟风把重组方向瞄准了两个炙手可热的影视和游戏行业。而且，从收购价格来看，亦是高位接盘。

　　根据公司披露的重组预案，公司拟投入募集资金23.2亿元用于向耀莱国际、华谊互动娱乐(14.97,-0.130,-0.86%)等收购耀莱影城

　　100%股权；拟使用募集资金14.28亿元用于收购都玩网络100%股权。

　　按耀莱影城、都玩网络2013年实现净利润6623.89万元和6160.58万元计算，公司上述两项收购项目对应的市盈率分别高达35.02倍和23.18倍。

　　而不到一年前，华谊互动在收购耀莱影城20%股权时，其投资依据是依据该公司2013年预计税后净利润的15倍确定其对应的公司估值。

　　值得一提的是，在公司此次定增的认购对象中，捧场的还包括冯小刚、张国立、李冰冰、黄晓明在内的一众明星。

　　根据松辽汽车公告披露，君联嘉睿拟出资5.1亿元，认购公司7876.54万股的增发股。若定增顺利完成，君联嘉睿也将成为公司的第三大股东。而在这家合伙企业的有限合伙人名单中，冯小刚、张国立、李冰冰、黄晓明等均赫然在列。

　　除黄晓明认缴出资额为1600万元外，其余三人出资额均为2000万元，占比分别为3.13%和3.91%，上述4人出资比例合计达14.86%，对应松辽汽车股份为1170.45万股。若按松辽汽车复牌当天收盘价8.04元计算，其持股市值合计已达9410.45万元。

　　传媒行业并购远超IPO

　　在前述西南证券并购部人士看来，目前，对传媒板块公司通过借壳和并购产生的新股标的供应，要远超过本行业新股IPO的供给量。

　　“主要是，新股发行制度改革的进度低于预期，新股发行节奏低于预期。而传媒板块公司小盘股一级市场收购和重组的套利机会要远多于二级市场。相比之下，一些龙头大盘股受制于市值瓶颈，收购兼并的估值套利杠杆效应的逐步丧失，粗暴并购已经不能支撑高估值下的市值预期。”该人士认为。

　　对此，前述交银基金人士也称，在宏观经济增速下行背景下，企业内生增速疲弱，外延扩张带来的利润增速弹性更大。一级市场和二级市场的估值价差使得“业绩增厚效益”更为明显，从而形成了正向循环，这是上市公司愿意“买”的原因。但在其看来，从投资机会角度分析，由于跨界并购的可控性和可预测性较差，并不是其眼中最佳的投资标的。

　　此外，该人士还强调，在选择投资标的时，还需要考量收购公司自身手持现金是否充裕，并购资金来源是否依赖于再融资(如非公开增发等)，若需再融资并购推进速度可能会偏慢。同时，对并购整合的管理难度也要有所预期。因为这涉及到收购目的在于技术、资源、设备还是管理团队，收购后激励是否到位，团队之间是否存在潜在的利益冲突等一系列问题。这直接关系到协同效应是否能够快速发挥。

　　对此，安信证券一位传媒行业研究员认为，统计数据表明，上市公司实施并购重组有可能会对公司的盈利能力产生积极影响。在一年后的每股盈利增长中，其观察的132个样本中有84家出现正增长，48家出现负增长。有14家公司扭亏为盈，但也有8家公司从盈利转为亏损。

　　“重组本身需要一定的时间，以待两家公司的业务与文化融合。重组并不意味着万事大吉，甚至有可能出现并购之后业务下滑，重组失败的情况。”该研究员称。“此外，由于市场对传媒公司预期太高，收购过多，存在业绩对赌隐患，可能破坏市场估值红利。”