古井贡酒：业绩符合预期 业务稳步复苏

　　与预测不一致的方面：

　　古井贡酒公布2014年/2015年一季度业绩：2014年四季度收入/净利润同比下降8.6%/4.5%，而2015年一季度收入/净利润同比增长12.1%/5.5%，好于2014年1-9月5.24%/3.86%的降幅，且符合我们的预期。

　　投资影响：

　　主要积极因素：(1)2015年一季度收入/盈利增长进一步验证了2014年下半年公司业务触底以来的稳步复苏。产品结构下降的趋势似乎有所放缓，产品均价持平、毛利率保持稳定。中端产品古井原浆(8年以下)受益于安徽省的消费升级。我们认为古井贡酒已经成功地渗透至大众市场，并将会继续受益于价格在100元以下产品的消费升级。

　　(2)销售费用已经企稳，表明在去年的大力促销后，安徽市场格局更为集中。我们认为这表明古井贡酒凭借其销售渠道在安徽省的较高渗透率，能够在行业调整阶段保持甚至扩大其市场份额。继公司在安徽市场的领先地位得以巩固后，我们预计今后管理层将更加注重河南省等邻近市场。这应会带动收入进一步增长，同时也会推高营销和促销费用。我们将2015-17年每股盈利预测小幅调整了不到3%。然而，由于我们的2015-17年预期每股盈利年均复合增速从之前的20%升至22%，12个月目标价格也相应上调了9%至人民币34.98元(仍基于1倍的PEG)。由于当前估值合理维持其中性评级。

　　风险：白酒市场复苏快于/慢于预期。